FIN02: 探討債務股本比、現金股利和回購、增減資

閱讀時間估計:10 分鐘原文網址:[心得] 探討債務股本比、現金股利和回購、增減資
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這是 2019/06 我在 PTT 的 Stock 版發表、並得到 33 推的文章,編輯後轉錄過來 Medium。

Outline

(1) 保留盈餘比股本多數倍,會有什麼問題?

(2) D/E ratio 高低,有什麼影響?

(3) 為何去年賺 5.7 元,今年卻發 15 元?錢為何不投資在 R&D?

(4) 現金股利 (dividends) vs. 股票回購 (buybacks/repurchase)

(5) 增資、減資、庫藏股,利多或利空?

(6) References

(1) 保留盈餘比股本多數倍,會有什麼問題?

不會有什麼問題。賺到的保留盈餘,可以:

────────────────
1. 現金股利發掉
2. 盈餘轉增資 (含發股票股利)
3. 放著不動
────────────────

1. 現金股利發掉:

以現金股利發掉 or 股票回購發掉,總資產減少,對成長期公司的研發、擴張不利。所以成長期公司,發較多股票股利,較少現金股利。相反,成熟期公司的「股利 / EPS」比例較高。

2. 盈餘轉增資 (含發股票股利):

盈餘轉增資,是一種向股東表態,認為公司成長可期的訊號。因為減資手續較麻煩 (政府得保障股東),而把保留盈餘發掉透過現金股利or股票回購發掉容易多了,所以代表公司承諾會把這些錢繼續使公司成長,且認為成長可期。

3. 放著不動:

有版友提到該公司選擇此方式,因此保留盈餘比股本多數倍,那非常可能是因為中小企業,老闆就是最大的股東,不需要向大股東表態認為公司成長率高;如果公司競爭力開始下降,保留盈餘可以快速的抽出來。

(2) D/E ratio 高低,有什麼影響?

D/E ratio 越高,EPS、ROE、ROA、ROIC 會更漂亮,因為債務會有稅盾 (tax shield) 效果,減少公司稅。但 D/E ratio 越高,破產機率也越高;並且 D/E ratio 越高,舉債的利率會逐漸上升。

所以 D/E ratio 過低,會損及公司財務表現 (EPS、ROE、ROA、ROIC)

成熟期公司,因為拿到 S&P 和 Moody’s的債券評級 (rating) 較高,舉債成本低,因此有能力舉很多債券。而成長期的公司,不僅是債券發行利率比較高,並且由於獲利不穩定,破產機率也較高,因此無法舉太多債務。

有版友提到該公司「淨值 / 總資產」很低,亦即 D/E ratio 很低。這現象,除
了上述原因,還有可能來自中小企業主的對財管的陌生,認為舉債就是欠錢,不僅難看、也是經營不力的象徵。

但 D/E ratio 過高的風險也不容忽視,見以下的統計 [5]:

圖 1:D/E ratio 過高的風險。

最後,看一下美股的 D/E ratio 歷年變化 [3]:

圖 2:美股的 D/E ratio 歷年變化。

(3) 為何去年賺 5.7元,今年卻發15元?錢不投資在R&D?

正常。

賺 5.7 元,發 15 元,代表公司已經至少進入成熟期了,甚至衰退期。到這兩個階段,就要逐步減少 R&D 費用,增加行銷費用,並且逐步縮減公司總資產,以使 ROE、ROA、ROIC、EPS 別降太多。

(4) 現金股利 (dividends) vs. 股票回購 (buybacks/repurchase)

首先,先談現金股利 & 股票股利,這兩者本質上完全不一樣

發現金股利使資產、權益下降;發股票股利時資產、權益不變。股票股利,是盈餘轉增資,就只是把保留盈餘轉成普通股股本而已,並沒有真的給股東任何錢。股票股利,除了向股東宣示公司未來成長率高以外,還有…在不發給股東實質金錢情況下,壓低股價。所以,成長股發較多股票股利,是因為還有絕佳的投資機會。而價值股(成熟期) 發較多現金股利,則是因為找不到好的投資機會,只好透過減少權益,維持住 EPS、ROE、ROA、ROIC。

現金股利 & 股票回購都是 payout,本質上都是減少權益,並將減少的價值發還給股東,但還是有些微差異。現金股利,左方扣除現金,右方扣除保留盈餘,股東直接拿到錢。股票回購,左方扣除現金,右方扣除股本部分 (普通股股本 & 資本公積);股票回購使在外流通股數減少,因此提高了EPS、ROE、ROA、ROIC,所以股價也被推升,股東間接的拿到錢。(手上股票上漲)

如果不 payout 股東會生氣,而股東又不喜歡股權被稀釋,那就股票回購,股東賣股票即可。

Abuaf (2012) 研究美股,發現 payout policy 的現象 [4]:成長期公司使用較多 buybacks,而成熟期公司使用較多 dividends。而以產業看,utilities, industrials, consumer sectors, consumer non-cyclical, telecoms, gas utilities 發較多 dividends;technology sector (semiconductors, internet and biotech) , pharmaceuticals, health care,發較多 buybacks。舉例科技股、非循環性消費(必須消費品)股、公用事業股:

圖 3: 科技股、非循環性消費(必須消費品)股、公用事業股的股利政策。

(5) 增資、減資、庫藏股,利多或利空?

1. 增資 (於台股偏利空)

根據 Pecking Order Theory,因為資訊不對稱,公司發股、債的時機,通常會是內部經理人認定的高點附近。投資人為因應此資訊不對稱,會要求 risk premium,使得發股、發債的成本過高。因此,公司需要資金時,考量的順序會是先從──內部自由現金流 ->債 -> 股

因為資訊不對稱,讓增資總給投資人怕怕的感覺,那實情呢?還真的就是這樣可怕,見以下的統計 [6]:

圖 4:除權日後未來兩年的還原報酬率。

2. 減資 (於台股偏利空)

減資代表對外來展望悲觀,但在台股的實際情況會是…?

來看一篇文章的結論 [7]:

1. 減資股和增資股一樣,不要碰
2. 硬要碰的話,唯一可以接受的是現金減資

3. 庫藏股 (於台股中性)

在台股中性,但在美股 buybacks 是很常見的,於美股反而是偏利多,因為 dividends 要繳高額個人稅。如同前述,在美國 buybacks 成長股愛,科技股、生技股也愛。

來看一篇文章的結論 [8]:

1. 開始執行庫藏股後,未來1個月漲幅不明顯,且受大盤行情影響。

2. 當過去是上漲,因轉讓股份予員工庫藏股效果較好。(相對另一類較好,不代表可以買)

3. 當過去是大跌,因維護公司信用及股東權益的庫藏股效果較好。

4. 當實施庫藏股後不漲,公司後續股價也很難有起色。

最後市場先生分享一下自己的經驗和看法,其實庫藏股在美國非常的盛行,主要原因是因為「發現金股利要課稅」,因此庫藏股其實是取代配息的功能,一方面幫股東節稅,一方面用買回的庫藏股打消減資後,確保公司持續發揮複利效果。反觀台灣其實很流行發現金股利,發越多似乎越好,但實際上真的是這樣嗎…?

(6) References

1. 姜堯民 (2012)。財務管理理論 (第 3 版)。台北:新陸書局。

2. Abuaf, N. (2012). Excess Cash and Shareholder Payout Strategies. Pace University Finance Research Paper No. 2012/15.

3. Yardeni (2019). Stock Market Indicators S&P 500 Yields: Earnings, Dividends, & Buybacks. Retrieved from
https://www.yardeni.com/pub/bbdivepsyield.pdf

4. Yardeni (2018). Stock Market Briefing: S&P 500 Financial Ratios. Retrieved from
https://www.yardeni.com/pub/spxratios.pdf

5. 市場先生 (2015)。公司「負債比率」越低越好?其實選股不能這樣判斷。取自
https://rich01.com/blog-post_25-3/

6. 市場先生 (2014)。公司現金增資向股東要錢,未來上漲的機率不到3成。取自
https://rich01.com/blog-post_23-7/

7. 市場先生 (2014)。減資的股票,每4檔就有1檔會虧50%?! 大股東沒告訴你減資真正4個原因。取自
https://rich01.com/4150-4/

8. 市場先生 (2014)。何謂庫藏股?公司買回庫藏股,到底是利多還是利空? 取自
https://rich01.com/blog-pos-24/

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ML/DS using Python & R. A Taiwanese earned MBA from NCCU and BS from NTHU with MATH major & ECON minor. Email: morton.kuo.28@gmail.com

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Yu-Cheng (Morton) Kuo

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